安信證券研究部因擁有高善文與程定華，其投資策略一向被市場視為風向標。昨天，在安信2014年度投資策略會上，高善文形容當前經濟已“接近漫長黑夜隧道的盡頭”，似乎給人“熊牛將盡”的一線希望；但程定華的繼任者吳照銀一句“2014年股指將東南飛”的判斷，又兜頭澆下一盆冰水。業內戲稱，最空年度投策報告已經出籠。

　　企業盈利底部開始出現

　　一個月前，安信證券首席經濟學家高善文就在其研究報告中提出“A股已經接近漫長黑夜隧道的盡頭”，而被視為“翻多”跡象，受到市場各方的高度關注。昨天，在年末這場最受人矚目的券商年度投資策略會上，高善文再次強調這一觀點，并以“星星之火”為名，為整個策略會“定調”。

　　“星星之火”意味著什么？高善文解釋，有兩方面的含義：一是從稍長的時間視角看，新的希望已在孕育，星星之火已依稀在遠處閃耀。但是另一方面，這樣的星星之火要想很快發展為牛市的燎原大火，短期內仍然不太現實，改革仍然需要付出不可避免的成本，經濟也有一些根深蒂固的問題需要解決，短期內甚至還會惡化。

　　對長期經濟前景的展望上，至少有四個層面正在發生著重要的變化：一是發達經濟體正在越來越明顯地恢復，而且恢復的動力來自于市場自身力量的發育，而不是財政等臨時性政策力量的支持；二是困擾我國經濟多年、最近兩年甚至愈演愈烈的產能過剩問題開始緩解，并正在接近轉折點。傳統產業中，鋼鐵行業的產業過剩情況變得更加嚴重，但水泥行業則出現了產能收縮的跡象，今年下半年，在產量增速與上半年差不多的情況下，價格明顯爬升；三是基礎商品市場的供求關系正在發生系統性的改善與逆轉，對中國這樣大量依靠基礎商品進口的國家來說，這對改善貿易條件和控制通脹都將帶來積極影響；四是三中全會的改革點燃了新的希望之火。在相關《決定》公布后，不僅A股各板塊出現了普漲，而且在其后的5個工作日里，人民幣即期匯率與NDF12月匯率都出現了升值趨勢，這表明市場對改革的預期正面。

　　短期風險仍在積聚

　　盡管高善文對于宏觀經濟走向的趨勢分析令人鼓舞，但回到2014年的短期市場，無論高善文還是其后吳照銀的策略報告，均是“空”得令人絕望。“風險”、“沖擊”、“先破后立”這樣讓人不安的字眼反復出現。

　　對于短期風險因素的判斷，高善文重點分析了四個方面：

　　一是房地產銷售的回暖帶來房地產開發投資的上升，但在明年上半年有可能出現房地產銷售與投資的雙雙回落。政府基礎設施投資也會出現相似的回落。

　　另一個因素，是6月錢荒以來債券市場經歷了兩輪風暴，使債券收益率達到歷史高點，盡管這一風暴目前還阻擋在實體經濟之外，但他認為，在某些條件作用下，債市風暴將會較快擴散到實體經濟領域，表現為融資成本的快速上升，這樣對經濟與股市都將產生很大打擊。同時，美國量化寬松政策在明年的退出是否會加劇這一影響，這也是中國投資者需要考慮的現實風險。

　　三是觀察市場上保本型理財產品與同期限定存之間的利差。高善文認為，這反映了市場均衡利率與法定利率之間存在的差距，在利率市場化的背景下，如果存款利率不斷上升，將對其他資產市場的估值體系帶來負面影響；同時帶來銀行利差的收窄、盈利降低，并迫使銀行向其他高利潤領域進軍，如中小企業、小微企業貸款，使一部分銀行需要付出成本，帶來整體金融體系的不穩定。

　　第四是新股發行注冊制的推進，將使A股市場上占10—20%市值的殼價值歸零，帶來投資者的財富損失。

　　上半年配貨幣下半年配債券

　　以“特邀嘉賓”身份出席年度策略會的吳照銀，顯然是安信證券首席策略分析師程定華令人矚目的繼任者。在流行著“含糊其辭”之風的證券分析界，他甚至拒絕“謹慎樂觀”之類的粉飾之詞，毫不含糊地提出，2014年，宏觀經濟重歸下降通道，貨幣政策內生與外生因素均收縮，改革將先破后立，由此帶來A股的整體判斷是“股指東南飛”，即市場將下行。

　　他認為，2014年上半年通脹會緩慢上行，資金收益率維持高位；同時，經濟增速開始下行，企業盈利下降，一些信用債可能出現較大風險，股市很難有明顯的投資機會，黃金等貴金屬的投資機會也不大。

　　因此，在大類資產配置上，他建議，上半年可配貨幣產品，下半年當信用債風險反映充分后，債券市場有一定機會。

　　對于股票市場，他建議整體降低倉位，防范風險為主。機會主要在價格上漲類行業，如農業、食品類子行業、部分化工類子行業；投資可能會加速的行業，如電力設備、鐵路設備；低估值的終端消費行業，如汽車、家電、地產；明年春節后白酒行業可能具有抗跌性。同時，成長股的風險較大。