原標(biāo)題：以高質(zhì)量并購(gòu)驅(qū)動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí) 更好發(fā)揮資本市場(chǎng)樞紐功能

5月16日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了修改后的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱《管理辦法》），滬深北交易所同步修訂發(fā)布重組審核規(guī)則和配套業(yè)務(wù)指南。

去年9月份，證監(jiān)會(huì)出臺(tái)《關(guān)于深化上市公司并購(gòu)重組市場(chǎng)改革的意見(jiàn)》（即“并購(gòu)六條”），此次修訂進(jìn)一步落實(shí)相關(guān)舉措，通過(guò)提高審核效率、提升監(jiān)管包容度、提高交易靈活性、鼓勵(lì)私募基金積極參與等，降低交易成本，進(jìn)一步激發(fā)并購(gòu)重組市場(chǎng)活躍度，提高上市公司質(zhì)量，更好發(fā)揮資本市場(chǎng)樞紐功能。

南開(kāi)大學(xué)金融發(fā)展研究院院長(zhǎng)田利輝在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示，此次修訂是資本市場(chǎng)從“融資工具”向“資源配置中樞”轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵一躍。通過(guò)制度創(chuàng)新精準(zhǔn)解決市場(chǎng)痛點(diǎn)，既為戰(zhàn)略并購(gòu)“松綁”，又以“大數(shù)據(jù)監(jiān)控+終身追責(zé)”筑牢底線，標(biāo)志著中國(guó)資本市場(chǎng)進(jìn)入“高質(zhì)量并購(gòu)驅(qū)動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)”的新周期。

提高審核效率

鼓勵(lì)龍頭企業(yè)做優(yōu)做強(qiáng)

此次修訂新設(shè)重組簡(jiǎn)易審核程序，對(duì)兩類交易實(shí)行“2+5+5”審核機(jī)制，即交易所在2個(gè)工作日內(nèi)受理，5個(gè)工作日內(nèi)出具審核意見(jiàn)，無(wú)需交易所并購(gòu)重組委審議，證監(jiān)會(huì)在5個(gè)工作日內(nèi)作出予以注冊(cè)或者不予注冊(cè)的決定。

第一類是符合條件的上市公司之間的吸收合并，既有助于頭部企業(yè)整合資源，提高產(chǎn)業(yè)集中度，也有助于進(jìn)一步暢通A股退市渠道，提高上市公司質(zhì)量。

對(duì)此，中金公司研究部首席國(guó)內(nèi)策略分析師李求索在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示，這有望為上市公司提供更加多元的主動(dòng)退市渠道，促進(jìn)A股市場(chǎng)形成有進(jìn)有出的良性循環(huán)。

“簡(jiǎn)化審核流程有助于推動(dòng)行業(yè)整合和龍頭企業(yè)的形成，是深化資本市場(chǎng)改革，推動(dòng)并購(gòu)重組市場(chǎng)化、法治化發(fā)展的重要舉措，旨在更好地發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用。”中央財(cái)經(jīng)大學(xué)資本市場(chǎng)監(jiān)管與改革研究中心副主任李曉在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示。

第二類是運(yùn)作規(guī)范、市值超過(guò)100億元且信息披露質(zhì)量評(píng)價(jià)連續(xù)兩年為A的優(yōu)質(zhì)公司發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)且不構(gòu)成重大資產(chǎn)重組的申請(qǐng)。李求索表示，這一方面是對(duì)信息披露優(yōu)秀、與市場(chǎng)溝通良好、為提升市場(chǎng)整體質(zhì)量做貢獻(xiàn)的公司予以獎(jiǎng)勵(lì)，鼓勵(lì)上市公司提升信息披露質(zhì)量。另一方面，針對(duì)高市值、信息披露質(zhì)量高的優(yōu)質(zhì)公司設(shè)置簡(jiǎn)易通道，也是一種正向激勵(lì)，引導(dǎo)上市公司提升自身質(zhì)量。

在市場(chǎng)人士看來(lái)，通過(guò)精簡(jiǎn)流程能夠降低市場(chǎng)交易成本，激發(fā)市場(chǎng)活力。在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，此舉旨在鼓勵(lì)龍頭公司通過(guò)“小步快走”方式，做大做優(yōu)做強(qiáng)。

“通過(guò)‘2+5+5’極速審核，效率將實(shí)現(xiàn)躍升。”田利輝表示，此舉傳遞出支持頭部公司整合的信號(hào)，鼓勵(lì)行業(yè)“龍頭”通過(guò)吸收合并實(shí)現(xiàn)“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”；助力新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展，未來(lái)優(yōu)質(zhì)科技企業(yè)并購(gòu)將顯著提速。

與此同時(shí)，為了支持上市公司之間吸收合并，此次修訂還完善了鎖定期安排，明確被吸并方控股股東、實(shí)控人鎖定期為6個(gè)月。

“需要注意的是，盡管程序簡(jiǎn)化，但對(duì)于交易的實(shí)質(zhì)合規(guī)性、信息披露的真實(shí)準(zhǔn)確完整等方面的要求并未降低。相關(guān)規(guī)則也明確了不適用簡(jiǎn)易審核程序的負(fù)面清單。”李曉表示。

據(jù)記者了解，為避免簡(jiǎn)易審核程序被濫用，本次修訂設(shè)定了簡(jiǎn)易審核程序適用的負(fù)面情形，并強(qiáng)化簡(jiǎn)易審核程序的各方責(zé)任。

增強(qiáng)監(jiān)管包容性

提高交易靈活性和成功率

《管理辦法》進(jìn)一步提高監(jiān)管包容度，提高了對(duì)上市公司財(cái)務(wù)狀況變化、同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和關(guān)聯(lián)交易監(jiān)管的包容度，將發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)條件調(diào)整為“不會(huì)導(dǎo)致財(cái)務(wù)狀況發(fā)生重大不利變化，不會(huì)導(dǎo)致新增重大不利影響的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)及嚴(yán)重影響?yīng)毩⑿曰蛘唢@失公平的關(guān)聯(lián)交易”。

李求索表示，提升對(duì)財(cái)務(wù)狀況變化的包容度，更加有利于進(jìn)行了大量研發(fā)投入但尚未形成穩(wěn)定盈利的早期科創(chuàng)企業(yè)，有助于推動(dòng)科創(chuàng)企業(yè)參與并購(gòu)重組；提高對(duì)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和關(guān)聯(lián)交易的包容度，則有助于企業(yè)實(shí)施同行業(yè)、上下游并購(gòu)重組，從而達(dá)到提升產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)、實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型等目的。

此外，此次修訂設(shè)立重組股份對(duì)價(jià)分期支付機(jī)制，對(duì)分期發(fā)行股份支付對(duì)價(jià)的批文有效期、發(fā)行條件、鎖定期、持續(xù)督導(dǎo)等相關(guān)規(guī)定均進(jìn)行了明確。

業(yè)內(nèi)人士表示，股份對(duì)價(jià)分期支付為交易各方提供了一種新的選擇。此前并購(gòu)重組中，只有現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)可以分期支付，此次修訂明確發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)也可以分期支付，交易各方可以結(jié)合談判情況，自主選擇分期支付并設(shè)置支付條件，以滿足上市公司視后續(xù)標(biāo)的經(jīng)營(yíng)狀況靈活調(diào)整支付股份數(shù)量的需求。創(chuàng)新性的制度設(shè)計(jì)能夠在科技型企業(yè)估值波動(dòng)較大的情況下，充分保障上市公司利益。

李求索表示，分期支付機(jī)制一方面減輕了收購(gòu)方的資金壓力，另一方面也降低了一次性估值帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，尤其有助于成長(zhǎng)性強(qiáng)而業(yè)績(jī)不確定性偏大的科創(chuàng)企業(yè)參與并購(gòu)重組交易。

在李曉看來(lái)，此舉可以減輕收購(gòu)方短期內(nèi)的資金壓力，特別是對(duì)于現(xiàn)金流相對(duì)緊張但具有良好發(fā)展前景的收購(gòu)方而言，有助于促成交易。此外，分期支付可以與被收購(gòu)方未來(lái)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)掛鉤，形成更緊密的利益綁定機(jī)制，激勵(lì)被收購(gòu)方管理層努力實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾，降低收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。

鼓勵(lì)私募基金參與

為市場(chǎng)引入更多長(zhǎng)期資本

此次改革還引入“反向掛鉤”機(jī)制，助力私募股權(quán)創(chuàng)投基金退出。《管理辦法》明確私募基金投資期限滿48個(gè)月的，第三方交易中的鎖定期限由12個(gè)月縮短為6個(gè)月，重組上市中控股股東、實(shí)際控制人及其控制的關(guān)聯(lián)人以外的股東的鎖定期限由24個(gè)月縮短為12個(gè)月。

在田利輝看來(lái)，私募基金“反向掛鉤”具有激勵(lì)效應(yīng)。鎖定期縮短能夠提升私募股權(quán)創(chuàng)投基金的退出效率，吸引長(zhǎng)期資本，優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖；與業(yè)績(jī)補(bǔ)償、分期支付形成組合工具，降低“對(duì)賭失敗”風(fēng)險(xiǎn)。

李求索表示，引入“反向掛鉤”機(jī)制，通過(guò)縮短退出周期來(lái)補(bǔ)償長(zhǎng)期投資，有助于促進(jìn)私募更多參與并購(gòu)重組，為并購(gòu)重組市場(chǎng)引入長(zhǎng)期資金。一方面，投資期限較長(zhǎng)的私募基金鎖定期限能夠縮減，有助于鼓勵(lì)長(zhǎng)期資金參與并購(gòu)重組。長(zhǎng)期資金具備更長(zhǎng)遠(yuǎn)的投資視角，更加注重長(zhǎng)期發(fā)展，對(duì)于初創(chuàng)企業(yè)，尤其是進(jìn)行大量研發(fā)投入但尚未形成穩(wěn)定盈利的早期科創(chuàng)企業(yè)，長(zhǎng)期資金的穩(wěn)定支持尤為重要。另一方面，縮短鎖定期有助于資金循環(huán)，降低流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，有效緩解“退出難”問(wèn)題，暢通“募投管退”良性循環(huán)。

值得注意的是，監(jiān)管部門在激發(fā)并購(gòu)重組市場(chǎng)活力的同時(shí)，通過(guò)強(qiáng)化信息披露和事中事后監(jiān)管，注重防范風(fēng)險(xiǎn)和保護(hù)投資者權(quán)益，維護(hù)規(guī)范有序的市場(chǎng)環(huán)境。

李求索表示，“并購(gòu)六條”各項(xiàng)措施全面落地，將對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生三方面影響。首先，進(jìn)一步加大對(duì)科技創(chuàng)新企業(yè)的支持力度。此次修訂有助于支持上市公司圍繞科技創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級(jí)布局，引導(dǎo)更多資源要素向新質(zhì)生產(chǎn)力方向聚集。其次，推動(dòng)并購(gòu)重組進(jìn)一步“脫虛向?qū)崱薄Ｐ隆皣?guó)九條”提出加大對(duì)“借殼上市”的監(jiān)管力度，本次改革支持上市公司實(shí)施同行業(yè)、上下游的并購(gòu)重組，并支持企業(yè)圍繞產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)等需求開(kāi)展符合商業(yè)邏輯的跨行業(yè)并購(gòu)。未來(lái)上市公司并購(gòu)重組或更多以產(chǎn)業(yè)并購(gòu)為主線，無(wú)論是同行業(yè)還是跨行業(yè)并購(gòu)，均以產(chǎn)業(yè)整合、產(chǎn)業(yè)升級(jí)、產(chǎn)業(yè)發(fā)展為主要目標(biāo)。最后，推動(dòng)并購(gòu)重組成為暢通A股退市渠道、完善市場(chǎng)生態(tài)的重要手段。